正泰电器 :经营稳健,诺雅克扭亏 正泰电器 601877电力设备行业 13年业绩稳健增长、高分红,符合预期 公司2013年实现盈利收入119.57亿,同比增长11.71%,归属于上市公司股东的净利润15.42亿,同比增长22.21%;实现每股盈利1.53元,符合预期。2013年度继续高现金分红:每10股派发6元(含税)。公司2014年经营计划实现出售的收益同比增长12%,净利润同比增长13%,新产品销售同比增长50%以上。 受益原材料价格下降和新产品放量,13年毛利率再创新高 1

  公司2013年实现盈利收入119.57亿,同比增长11.71%,归属于上市公司股东的净利润15.42亿,同比增长22.21%;实现每股盈利1.53元,符合预期。2013年度继续高现金分红:每10股派发6元(含税)。公司2014年经营计划实现出售的收益同比增长12%,净利润同比增长13%,新产品销售同比增长50%以上。

  13年公司毛利率为31.60%,同比上升1.66个百分点。其中Q4单季毛利率为34.79%,创下历史上最新的记录。这主要是受益原材料价格下降、公司较强的议价能力和新产品营销售卖放量带来产品结构的调整优化,此外仪器仪表、建筑电器和控制管理系统的毛利率有较大提高,其中控制管理系统的毛利率高达49.41%,同比上升8.50个百分点。

  高端品牌诺雅克扭亏为盈.诺雅克产品分别为太阳能光伏、输配电工程等项目提供系统解决方案,并进入欧美主流市场,2013年实现出售的收益3.56亿元,同比增长54.57%,实现净利润1807万元,扭亏为盈。随市场的开拓以及品牌的推广,诺雅克在高端市场的份额将进一步提升,未来将成为新的利润增长点。

  向工业系统解决方案供应商迈进.公司致力于提供工业系统的整体解决方案,较早涉足工控领域,并收购新华控制。我们判断未来公司在工业自动化领域必将进一步的发展,同时完成向工控领域的华丽转身。

  我们预计公司2014-2016年EPS分别为1.84元、2.18元、2.56元,参考可比公司估值水平,公司合理价值为30元,维持“买入”评级。

  公司2013年实现营业收入567.8亿元,同比增长31.6%;归属于上市公司股东净利润约82.2亿元,同比增长44.5%,全方面摊薄后EPS2.70元。

  13年公司净利润增幅高于收入增幅,主要得益于SUV车型大卖带来销售结构改善。13年公司销售SUV42.0万辆,同比增长50.1%,销量占比较去年同期增长9.5个百分点。公司13年4季度净利率环比微降,主要由于公司研发费用的增加及年底奖金预提所致,不影响公司长期的盈利能力。

  近期,公司提出进一步聚焦SUV战略,14年公司将先后推出H8、H2、M2改款和M4改款车型,做精每个SUV细分市场领域。完整的产品线很有可能会提升和支撑公司销售增长。

  平台化战略能够更好的降低公司新产品研究开发风险和开发费用,提高开发效率,同时提高零部件采购的通用性,逐步降低原材料采购成本和管理成本。

  公司的核心成长因子是SUV的高增长,我们预计公司14-16年EPS为3.52元、4.49元、5.62元,对应PE分别为8.9倍、7.0倍、5.6倍,较低估值对应较高增长,维持“买入”评级。H8如获成功,有望成为公司股票价格的催化剂。

  房地产泡沫破灭带来的居民财富缩水;汽车行业竞争加剧超预期;SUV销量低于预期。（广发证券张乐）

  大宗商品专用性强和下游用户明确的特点决定了生产商与消费者之间的流通层级相对较少,渠道成本也不高。垂直销售的模式难以给生产商和最终用户直接带来实际收益,因而电子商务平台在大宗领域缺乏直接吸引客户和形成客户粘性的竞争优势。无论是高效的仓储物流还是基于第三方支付的互联网金融,都必须基于大量的商品流水和真实交易记录,其大宗商品电商的优势只体现在客户积累完成后的大数据时代。因此,发展大宗商品电商的难度主要在于如何完成初期的客户积累。

  在钢贸电商普遍面临怎么来实现交易量原始积累的问题上,从事线下钢贸业务的物产中拓多年经营所积累的客户资源和线下交易量似乎具备一定的先发优势直接将线下钢贸交易搬至线上实现电子商务平台交易初始积累:2012年公司钢材贸易量达到569万吨,物产集团钢材贸易商量达2568万吨,线下业务植入线上为公司电子商务平台初期积累客户的空间巨大。与此同时,公司在仓储、物流合作方面资源和管理经验积累,能够为电子商务平台交易提供便利的仓储物流配套服务,更有助于在迅速扩张中提供物品和物流安全保障。

  通过市销率与市净率两种方法,我们估算物产中拓目前电商板块市值相比来说较低,为公司股票价格提供了一定的安全边际。商业模式可以迅速复制但可转换的线下钢贸资源相对稀缺,公司在行业期初阶段具备一定的客户积累优势。电商业务贡献业绩为时尚早,但类互联网的公司市值与初期业绩关系不大,而是与代表真实交易量的收入紧密关联。我们预计公司传统业务2013、2014年EPS分别为0.20元和0.23元。考虑,首次给予公司“推荐”评级。（长江证券王鹤涛）

  前期咱们进行了跟踪调研,与公司和台湾健豪高管交流了近期经营情况和云印刷的进展以及台湾健豪的发展历史情况,更加坚定了我们对公司云印刷在国内的发展前景。

  台湾健豪的成长过程:不停地改进革新,总是被模仿,从未被复制。台湾健豪成立于1998年,2001年成立合版部门,开始跨足合版印刷,2003年推出“数字网点打样”系统,并导入电子工单作业流程,从接稿到制作,全部透过电子化的协助,正式推出云印刷服务,2006年即成为台湾商务印刷领域第一名,2012年正式推出在线相片书,至此公司业务涵盖了婚庆典礼、企业商务、餐饮、幼儿教育、文体活动、补习教育、个人相册七大领域,产品分12个大类别,近100个小类别,几乎包罗所有商业印刷品,及部分包装,标签,书刊印刷品,在台湾设有5个厂区,员工数约500人。从涉足合版开始,公司的商业模式就一直被模仿,而公司凭借自身的创新和优异的管理能力,在产品创新、交货速度和成本控制方面一直领先行业,收入则从2007年8.1亿新台币增长到2013年的29亿元,年复合增长率达到23.7%,占据了台湾定制化印刷市场约30%的份额。

  核心竞争力的内在:创新,软件和硬件的无缝衔接。1、商业模式创新:从B2B到B2C,以及C2C的尝试,都领先于业内;2、内容创新:印刷种类和模板的不断丰富;3、软件创新:坚持自行研发,目前公司有近20套自行开发的软件,可以在一定程度上完成从网上接单、传输、存储、分类、自动合版印刷和印后处理的自动化流程,而且公司自己校正印刷机每个机组的供墨系统,并针对每种纸张都做了颜色管理档案,并把很多软件程序写到印刷机的控制流程里,从而公司能够做一件其他人不敢做的事情:向客户寄送标准色卡,并承诺如果印品颜色与色卡的偏差超过5%,客户就可以退货。这一点估计很多国内做传统印刷的厂商都做不到;4、硬件创新:不仅和厂商合作研发高效率印刷设备,同时自制很多印后设备来提高效率;5、管理创新:工厂自动化运营管理,订单从收集、印刷、印后处理以及差错纠正方面形成了一个高效系统。这些创新的结果是,公司可以在一定程度上完成软硬件方面的无缝衔接,以相册为例,顾客在线上按照模板编辑完成后,按下送出按钮后,从顾客端传送至健豪印刷,并完成装订仅需5分钟左右的时间。

  描述商业模式容易,复制内部运营能力难。描述云印刷的商业模式是最简单的:利用互联网端(网页或APP等)收集小批量定制化的订单,然后集中,通过合版印刷减少相关成本,最后重新裁剪分类发送到客户手中。但如何高效、高质和低成本实现这一过程,涉及到企业的整个内部的系统运营能力,也恰恰是关键,难以被复制。从结果对比,我们从人均出售的收益看出端倪,Shutterfly、Vistaprint人均出售的收益折算约200万元人民币左右,台湾健豪约150万,考虑到价格因数,我们大家都认为三者在数量效率上是差不多的,他们人均出售的收益是传统优秀印刷厂的2-3倍左右,E-print较少约50万元,效率与传统厂商差不多(可能E-print的系统效率低些,因而毛利要比Shutterfly、Vistaprint低些)。更何况这些成功的云印刷公司都能做到隔日交付!移植健豪模式,增长潜力巨大。长荣与健豪合作之后,将移植健豪成熟的软件系统、商业模式和管理方式,目前赴台员工已经培训完毕,正在进行设备试车,预计5月份网站和APP将会上线,郑重进入运营阶段。目前台湾健豪个人客户数量占90%,贡献60%左右的营业额,净利润率可到30%左右,企业客户数量占10%,贡献40%的营业额,净利润率在10%左右。考虑企业客户大批量的特性,天津健豪在国内前期以B2B为主,从而快速上量,形成规模经济,并同步推行B2C业务,为实现迅速增加打下基础。

  天津健豪立足产业园,将有望率先获得政策支持。目前天津国家级新闻出版装备产业园已经获得国家新闻出版广电总局批复,长荣将与北辰区政府一起负责招商引资工作。同时天津市新闻出版局正在考虑制定相关支持园区发展的政策,可能包括税收减免、财政补贴、土地租金优惠等,公司作为主要参与规划建设中的800亩长荣印刷产业园将有望率先获得政策支持,利于云印刷业务的开展,2013年公司就获得了2000万政府补助。

  传统产品烫金模切机预期仍然受压。公司基本的产品烫金、模切机下游主要使用在于烟包、酒包、日化等领域,其中烟包和酒包占比前二。从去年开始,国家显著增大了公共场所控烟力度,年底中央办公厅和国务院办公厅更是联合发布了《关于领导干部带头遵守在公共场所严禁吸烟等有关法律法规的通知》表明控烟决心,深圳市更是率先出台了《深圳经济特区控制吸烟条例》(3月1号开始实施),可以预期后续其他一些省市也会跟进,随着控烟力度的加强,老烟民戒烟比例上升和新烟民进入减少都会对烟草消费量产生一定的影响,从卷烟产量看,自去年增长下降到1.8%后,今年前2月出现了2.8%的下降。而受国家反腐和控制三公消费影响,从去年开始酒类产量(尤其是高端白酒)增速开始下降,到今年前2月首次同比出现下滑(-10.4%)。由于对行业前景的担忧,下游投资也将放缓,从而影响企业产品需求。

  新产品符合劳动力替代的趋势。MK1060+压纹模切机可以在一定程度上完成深压纹,满足复杂包装需求,适合酒包市场需求;单张纸高速检品机、高速自动糊盒机和数字喷墨印刷机可以在一定程度上完成自动高速印刷、糊盒和检测等功能,迎合下游人工替代需求。我们预计以检品机和喷码机为代表可成为公司传统设备业务的一个增长点。

  海外拓展可期待。目前美国和日本子公司慢慢的开始运作,去年公司聘任原海德堡中国有限公司首席执行官蔡连成(CHUA LIAN SENG)先生为新任总经理,凭借他在海外拓展方面的资源和能力,今年海外市场有望带来突破。

  公司去年10月公告拟以9.4亿元收购深圳力群股份85%的股权,支付方式为50%现金和向力群股份原股东25.73元/股发行约1824万股股份支付。力群股份承诺2013-2016年净利润不低于1.20、1.26、1.32和1.39亿元。力群股份在下游客户拓展、自身盈利能力等方面都和上市公司劲嘉股份、东风股份相似,由于烟标印刷的特性,收购后,长荣股份预计将能轻松的获得较为稳定的利润和现金流来源,同时也使得公司能够更利于精准把握市场需求,指导新产品研发,从而加快公司应对市场变化的速度。目前公司并购已经获得证监会通过,预计收购完成后按照增发摊薄后的总股本计算,2014-2015年EPS分别增厚0.28和0.34元。

  纸电池生产设备已经研制成功,目前正在进行油墨材料的国产化试制,油墨国产化主要为降低生产所带来的成本。目前公司已接获部分订单,预计下半年可望开始生产。纸电池下游应用广阔,包括化妆品如面膜、眼贴,药品、FRID等,不过推广仍需看成本降低情况。

  维持“强烈推荐-A”投资评级。鉴于公司印后设备受反腐和控烟影响,我们下调2014-2015年EPS至1.20和1.80(原1.30和1.90元),考虑收购按摊薄总股本计算2014-2015年EPS为1.58和2.14元,对应PE分别为21.8和16.1倍,我们坚定看好公司台湾健豪成熟云印刷模式在国内的发展,目标价50元,维持“强烈推荐-A”投资评级。

  风险提示:云印刷进展低于预期,国内模仿者前期低价竞争;印后设备海外拓展低于预期。（招商证券刘荣管孟）

  毛利率提升、费用控制及减值冲回等拉动13Q4盈利大幅度增长,且全年业绩完成股权激励考核要求。公司今日发布年报,13年收入、盈利和归属上市公司净利润分别为17.7、2.9和2.1亿元,同比分别增长-5%、+31%和+24%,完成股权激励考核要求,每股盈利0.81元,与此前快报数据基本一致;拟每股派现0.8元并转增0.3股。分季度看,13Q4收入和净利润同比分别增长-12%和+126%,纽扣业务表现较差导致收入降幅较大(也有基数略高的影响),但毛利率提升、费用控制及减值冲回等因素拉动净利大幅增长。

  拉链增长较快但纽扣低于预期、全年可比口径收入略有增长、而13Q4收入降幅明显扩大。12年底收缩低效业务(转让上海伟星光学子公司控股权+收缩人造水晶钻业务),拖累公司13年总收入下降5%,而可比口径收入略有增长,分业务看,纽扣收入8.8亿元,同比下降7%,销量和均价同比分别下降5.2%和1.9%;拉链收入7.9亿元,同比增长13%(延续较迅速增加趋势),销量和均价同比分别增长5.4%和7.3%。分季度看,公司13Q4总收入降幅明显扩大(前三季度下降2%),主要是纽扣业务表现低于预期所致,某些特定的程度上也有基数略高的影响。

  毛利率提升、费用控制及减值冲回等拉动全年盈利增速明显高于收入增速,并且在13Q4体现得尤为明显。结构升级及成本下降提升核心主业毛利率,13年纽扣和拉链毛利率同比分别提升3.4和0.8个百分点,此外,收缩低效业务也有一定贡献,13年公司综合毛利率同比提升3.0个百分点至39%,拉动毛利额同比增长2400万,并且管理费用、财务费用、资产减值损失同比分别减少2100、500和1600万,共同拉动去年盈利增速明显高于收入增速,并且在13Q4体现得尤为明显。

  14年盈利增速与收入增速的差距将收窄、并且完成股权激励业绩考核的难度比较小。今年服饰品牌终端零售需求仍未有明显复苏,上游辅料供应商的订单也难有明显好转,在此行业大背景下,预计公司今年收入增速相对有限,公司工作重点还是集中于打造国内外营销网络、提升人效、以及对接下游高端品牌等方面。弱市背景下公司核心主业毛利率提升幅度将趋缓,也没有类似13年收缩低效业务的额外贡献,所以今年综合毛利率提升幅度相对有限,这将导致盈利增速与收入增速的差距收窄。此外,公司13年净利润取得23%的较迅速增加,将导致14年完成股权激励业绩考核完成难度比较小(2014年净利润较2012年增长不低于25%)。

  盈利预测与投资评级:在下游需求仍未明显恢复的大背景下,公司14年收入增速相对有限,且毛利率提升趋缓等将导致盈利增速与收入增速的差距收窄,但完成股权激励考核的难度比较小。预计公司2014-16年每股盈利分别为0.88、0.96和1.05元,对应14年市盈率为13倍,公司在制造业中质地较优,维持“审慎推荐-A”的投资评级,今年外部环境难有明显改善,公司业绩和股价弹性仍较多地取决于管理层态度和管理等企业内部因素。

  风险提示:下游订单复苏进展低于预期;毛利率提升低于预期;费用控制低于预期;新增产能效益不达预期。（招商证券王薇刘义）

  2013年,公司营收同比增长52.19%;净利润同比增长43.06%。利润增速低于收入的原因是公司毛利率同比略有下降,根本原因包括:(1)为提升市场占有率,公司主动性降低了产品销价;(2)大中尺寸背光、LED照明产品在营收中的占比提升,但这两种产品毛利率水平比小尺寸背光产品毛利率低。

  公司小尺寸背光器件业务受到台湾、韩国等地区客户认可,开始走向国际化;中、大尺寸背光领域2013年实现收入15885万元,开拓、储备了丰富的客户资源与产品线;照明LED器件实现出售的收益11276万元,同比增长83.93%,在中高端市场也形成了一定的口碑。

  2013年公司成立了一家专门干光学膜材的控股子公司,光学膜材与现有的背光产品有着共同的应用领域(手机、平板、液晶电视等),可共享客户群;另外公司还可在产品设计时通过增加光学膜材与背光器件产品之间技术指标的匹配度,从而提升公司产品竞争力。其他新产品有LED闪光灯等。

  我们依据公司中大尺寸背光、照明业务进展,以及在光学膜等新产品上的布局,小幅上调2014-2016年EPS至0.88/1.05/1.15元(原为0.86/1.01/1.08元),同时我们小幅下调长期盈利预测假设。我们基于瑞银VCAM贴现现金流模型,在WACC假设为10.4%的情况下,推导得出目标价至32.00元,2014/15/16年PE分别为36.36/30.47/27.82倍。维持“买入”评级。（瑞银证券张孝达）